甘源食品IPO：依靠提价提升盈利水平 经销商体系混乱

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“投资者网络”钟楚汉

近日，甘源食品有限公司(以下简称“甘源食品”)发布了首次公开发行股票的招股说明书(以下简称“招股说明书”)。根据招股说明书，此次发行的股票不超过2330.4万股，筹资总额为9.5亿元。将用于年产3.6万吨休闲食品生产线建设项目、自动化生产线技术改造项目、R&D中心建设项目、信息化建设项目、电子商务平台建设项目、营销网络升级和品牌推广项目。

根据招股说明书，甘源食品成立于2006年，是一家以种子炒货和坚果、坚果和谷类为主导产品的休闲食品生产企业。目前，其产品包括近100种休闲食品组合，如瓜子、蚕豆、青豆、豆类、坚果、年糕、锅巴、面团和糯米条。

净利润“含金量”高，库存周转率好

2016年至2018年，甘源食品业务收入分别为7.08亿元、7.88亿元和9.14亿元；净利润分别为4928.31万元、6212.77万元和1.2亿元；母公司股东应占净利润扣除非经常性损益后分别为4313.38万元、6398.47万元和1.06亿元。

甘源食品的主要产品是瓜子、蚕豆和青豆。2018年，瓜子、蚕豆和青豆收入分别为2.54亿元、2.12亿元和2.09亿元，分别占总收入的27.93%、23.27%和23%。此外，近年来，集成坚果和豆类的收入比例也一直在上升。2018年，综合坚果和豆类占甘源食品总收入的比例达到15.10%。

从销售区域来看，目前公司经营收入的地理来源较为分散，产品主要销往华东、华中、华北和西南地区。2018年，这四个地区的收入分别占23.3%、18.01%、11.33%和11.28%。

现金流量方面，2016年至2018年，甘源食品经营活动的现金流量净额分别为9031.47万元、6728.06万元和24931.14万元，净利润的现金比率分别为183.26%、108.29%和207.97%。该公司的净利润具有很高的“含金量”。

库存方面，2016年至2018年，甘源食品库存分别为6510.61万元、7298.12万元和7211.15万元，库存周转率分别为7.02次/年、7.06次/年和7.31次/年。与同行业的三家松鼠店、好店、来一芬店和演金店相比，甘源的食品库存周转率最高，公司的库存周转率水平较好。

然而，尽管业绩稳步增长，但人们对甘源食品仍有许多疑虑。

问题1:重建生产能力的必要性是什么？

首先，根据招股说明书，此次ipo筹集的3.64亿元资金将用于年产3.6万吨快餐食品的河南生产线建设项目。甘源食品表示，随着市场需求的增加和消费者需求多元化的发展趋势，公司面临着产能不足、生产基地布局不合理、优质原料供应不足等问题。迫切需要扩大生产规模，优化生产基地布局，加强技术改造，建立原料加工、储运基地。

然而，“投资者网络”指出，从2016年到2018年，甘源粮食生产能力利用率分别为77.83%、79.61%和80.9%，尚未饱和。在这种背景下，为什么公司声称面临产能不足，迫切需要扩大生产规模？将募集资金用于生产线相关项目的必要性是什么？Investor.com曾向甘源食品公司发出询证函，但截至发稿时，对方没有回复。

问题2:销售价格逐年上涨

从2016年到2018年，甘源食品在一定程度上提高了各系列产品的价格。其中，瓜子系列平均售价从18.96元/公斤提高到20.71元/公斤，蚕豆系列从18.5元/公斤提高到20.62元/公斤，青豌豆系列从18.02元/公斤提高到20.19元/公斤。价格涨幅最大的是综合坚果和豆类系列，平均售价从25.33元/公斤提高到40.03元/公斤。

在此背景下，甘源食品的收入、净利润和毛利率也逐年增加。2016年至2018年，甘源食品销售毛利率分别为36.40%、37.86%和40.57%，整体稳步上升。“投资者网”将它与同一行业的三只松鼠、好商店、来一芬和演金商店相比较。甘源食品销售毛利率处于中等水平，但有上升趋势。

然而，这种依靠价格上涨策略来提高绩效的方式是可持续的吗？目前，配送模式是甘源食品的主要销售模式。从2016年到2018年，甘源食品通过经销商模式实现的收入分别占总收入的79.95%、80.57%和83.78%。对于经销商，甘源食品采用先付款后发货的结算方式。由此可见，甘源食品在经销商渠道方面有一定的话语权，因为它可以接受甘源食品逐年涨价，采取先付款后发货的方式。但即便如此，经销商能接受甘源食品一次又一次的涨价吗？如果做不到，而甘源食品又找不到其他方法来提高其业绩，恐怕公司利润水平的提高将是不可持续的。

问题3:经销商体系混乱，食品安全存在隐患

根据投资者网站，2018年12月至2019年3月，甘源食品涉及多宗销售合同纠纷，这些诉讼指向同一件事:原告是遵义凯盛贸易有限公司、六盘水中山聚贸易有限公司、黔西南祥福贸易有限公司，他们是甘源食品在贵州的经销商，销售甘源食品的产品。根据双方签署的经销协议，甘源食品公司授权张克负责与原告的业务往来。在实际工作中，指派的一名食品员工杨负责相关业务。2017年6月，食品在贵州组织了一次团购活动，杨向经销商通报了相关事宜。在收到通知并与被告张克核实后，原告将货款支付至张克指定的账户。然而，自那以后，甘源的食物一直没有送达，引起贵州省各市州经销商的不满，并要求退款。在支付了部分退款后，食品称这是和杨的个人行为，并拒绝退款。最后，法院裁定，原告和被告甘源食品公司之间没有口头集体采购合同，被告甘源食品公司对原告的损失没有过错，不应承担赔偿责任。

尽管甘源食品最终被判定不承担法律责任，但该公司经销商系统的混乱可以从这件事看出。值得注意的是，甘源食品80%的收入来自经销商模式，那么有没有类似的事件发生？此外，在经销商制度混乱的背景下，公司如何确保招股说明书中披露的销售金额完全符合真实情况？

此外，甘源的食品安全存在隐患。根据中国食品药品监督管理局关于公布2014年第二阶段食品安全监管抽样信息的公告，甘源肉味瓜子和蟹黄瓜子的过氧化氢值超标。根据北京市食品药品监督管理局2015年7月发布的《关于停止销售“静安”太平果等八种食品的通知》，发现“甘源”蟹黄瓜子过氧化值超标(规格:75g/袋，生产日期:2014年11月16日，生产厂家:甘源食品有限公司)。值得注意的是，甘源食品没有在招股说明书中披露上述两个食品安全问题。关于食品安全措施，“投资者网络”致函甘源食品，但对方没有置评。

可见，在通过提价策略提高绩效、经销商体系混乱以及食品安全隐患的情况下，甘源食品仍存在诸多问题。(思考金融产生了)■